来源：新浪财经
文/新浪财经意见领袖专栏作家花长春、董琦等
导读
公安部公布年户籍登记新生儿数量较年下降约15%，印证了我们长期以来对人口“通缩”形势的判断。我们认为15%的跌幅或主要是由二孩堆积效应消退所致。面对人口困局，生育政策有望在十四五期间实现全面放开。
摘要
我们在年12月26日的报告《人口“通缩”时代正在拉开大序幕》中提示“新生儿人口急剧下降或是一个人口通缩新时代大序幕的开启”并引发市场热议；此后在年6月6日的报告《中国人口周期、经济趋势和资产配置》中就人口通缩时代的经济社会发展趋势进行了前瞻性分析。从当前的人口变化来看，上述判断正被不断印证。年户籍登记新生儿数量下跌15%意味着什么？1）户籍登记新生儿不等于出生人口，但从已公布的部分城市出生人数来看，15%的跌幅或是全国出生人口变化的真实反映。2）我们估算疫情拖累影响在3个百分点左右，同比大幅减少的主要原因是二孩堆积效应消退。按15%降幅测算，年总和生育率约为1.29，仍高于年的1.09的真实总和生育率。假设长期总和生育率维持在年的1.09左右，那么总人口拐点将在年左右到来。年中国出生人口中二孩数量远超一孩，表明存在二孩堆积效应。剔除堆积效应后总和生育率从1.51下降至1.09，在主要经济体中仅略高于韩国的0.92，甚至大幅低于日本的1.36。预计“十四五”期间生育政策将全面调整。“十四五”期间，预计生育限制将有序放开，并逐步建立健全生育鼓励体制。考虑到政策调整，我们预计在中性/乐观情形下，长期总和生育率中枢或分别提升至1.35/1.6。虽然人口通缩的趋势难以逆转完全逆转，但中性/乐观情形下有望分别将总人口拐点推迟至/年。长期视角下，人口通缩中的老龄化社会将带来什么影响？1）低利率：从资金供需、付息能力和风险偏好三角度看，老龄化都将压制利率水平。2）低通胀：深度老龄化和经济发展水平较高的情况下，人口结构老化在需求端对通货膨胀率的抑制作用大于供给端的拉动左右。3）高消费率：长期看老龄化会打压收入增速并掣肘整体消费能力，但人口抚养比提升或将在中期提振消费率。
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